6万亿置换债发行进度已达98%，2028年前需消化的隐性债务从14.3万亿降至2.3万亿。本轮化债的主体部分已经结束——但债市的位置，才刚刚进入最难定价的阶段。
化债收官带来的不是利率继续下行的确定性，而是信用债定价锚的强制切换。当2027年6月退平台大限到来、区县级平台政府信用纽带被彻底切断，AA评级内部将出现本轮周期中最剧烈的一次分化。四季度10年期国债运行区间1.58%-1.72%、城投利差仍有压至16-25BP的空间；而2027年利率中枢将小幅抬升至1.55%-1.80%，赔率结构从"躺赢"转为"分化"。
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